BONOS GLOBALES VS BONOS CON COBERTURA: CUÁNDO EL RIESGO MONETARIO AYUDA O PERJUDICA

Invertir en bonos globales ofrece la posibilidad de diversificar y mejorar la rentabilidad, pero también conlleva riesgos únicos, entre los que destaca el riesgo cambiario. Cuando los inversores compran bonos emitidos en divisas, no solo se exponen al riesgo de tipo de interés y de crédito, sino también a las fluctuaciones de los tipos de cambio entre su moneda local y la moneda del bono.

El riesgo cambiario puede afectar significativamente la rentabilidad total de una inversión, independientemente del rendimiento del activo subyacente. Por ejemplo, un bono puede tener un buen rendimiento en su moneda local, pero si esta se deprecia con respecto a la moneda local del inversor, la rentabilidad efectiva podría disminuir o incluso volverse negativa.

Las fluctuaciones cambiarias pueden ser volátiles e impredecibles. Entre sus influencias se incluyen los diferenciales de tipos de interés, los acontecimientos geopolíticos, las balanzas comerciales y la política monetaria. Para los inversores radicados en mercados desarrollados como el Reino Unido, EE. UU. o la UE, las fluctuaciones cambiarias en los mercados emergentes o incluso entre las monedas del G10 pueden generar variaciones significativas en la rentabilidad. Según datos del Banco de Pagos Internacionales (BPI), el riesgo cambiario explica una parte sustancial de la volatilidad en las carteras de bonos internacionales. Por ejemplo, la apreciación del yen japonés en tiempos de tensión global suele impulsar la rentabilidad de los bonos denominados en yenes al convertirlos a otras divisas, actuando como una cobertura involuntaria para los inversores globales. Por el contrario, una caída del euro podría reducir la rentabilidad de los tenedores de bonos europeos con deuda denominada en dólares estadounidenses si no cuentan con cobertura. Algunos ejemplos ilustran cómo la exposición a divisas puede mejorar o perjudicar la rentabilidad. Supongamos que un inversor del Reino Unido posee bonos del Tesoro estadounidense. Si la libra se debilita frente al dólar durante el período de inversión, la rentabilidad en libras esterlinas mejora. Si la libra se fortalece, el inversor podría sufrir pérdidas cambiarias que anulen el rendimiento del bono.

• Exposición cambiaria sin cobertura: Ofrece parte del perfil de rentabilidad, pero aumenta la volatilidad.
• Apreciación cambiaria: Puede compensar las pérdidas de capital o aumentar los ingresos.
• Depreciación cambiaria: Podría erosionar la rentabilidad o elevar la pérdida total.

Por lo tanto, comprender y anticipar las tendencias cambiarias es fundamental para la inversión global en bonos. Si bien la exposición cambiaria puede ser beneficiosa, también introduce una capa adicional de complejidad en la gestión de riesgos.

Muchos inversores institucionales consideran las posiciones cambiarias como parte de una estrategia macroeconómica más amplia. Sin embargo, los inversores minoristas pueden carecer de las herramientas o la experiencia necesarias para evaluar las fluctuaciones cambiarias, lo que hace que los bonos globales sin cobertura sean potencialmente riesgosos según las condiciones cambiarias y los objetivos de inversión. En resumen, el riesgo cambiario es intrínseco a los bonos globales y puede desempeñar un papel importante tanto en el aumento como en la disminución de la rentabilidad. Comprender esta dinámica es crucial antes de decidir si se debe cubrir o no la exposición a divisas.

Los bonos globales con cobertura cambiaria son instrumentos en los que el riesgo cambiario asociado a la divisa del bono se minimiza o neutraliza mediante el uso de coberturas cambiarias, generalmente mediante contratos a plazo u otros derivados cambiarios. Estos instrumentos permiten a los inversores obtener exposición a los tipos de interés y al crédito extranjeros sin asumir el riesgo total de las fluctuaciones cambiarias.

El objetivo principal de una inversión en bonos globales con cobertura es la neutralidad cambiaria. La cobertura desvincula eficazmente las fluctuaciones cambiarias de la rentabilidad total del bono, ofreciendo una rentabilidad más acorde con el perfil crediticio y de tipos de interés subyacente del emisor del bono.

Por ejemplo, un inversor del Reino Unido que compre un fondo de bonos globales denominado en USD con cobertura en GBP verá una rentabilidad influenciada predominantemente por los rendimientos y precios de los bonos estadounidenses, en lugar del tipo de cambio GBP/USD.

Características clave de los bonos globales con cobertura:

• Reducción de la volatilidad: Al eliminar las fluctuaciones cambiarias, la volatilidad de la rentabilidad total suele disminuir.
• Exposición a bonos depurada: Los inversores obtienen un perfil de rentabilidad que refleja con mayor precisión la rentabilidad del mercado de bonos subyacente.
• Atribución transparente del rendimiento: Facilita la evaluación de si las ganancias o pérdidas se deben al riesgo crediticio o de duración, y no a las fluctuaciones cambiarias.

Los costes son un factor relevante a considerar. Los instrumentos de cobertura conllevan gastos asociados, como diferenciales, costes de renovación y posibles pérdidas o subidas de rentabilidad debido a los diferenciales de tipos de interés (comúnmente denominados carry). Por ejemplo, si un inversor del Reino Unido cubre un bono con un rendimiento inferior al tipo de interés del Reino Unido, la cobertura puede costar dinero con el tiempo, lo que afecta a la rentabilidad total.

Beneficios de la cobertura de divisas:

• Reduce la imprevisibilidad de las rentabilidades
• Mejora la alineación de la rentabilidad con los fundamentos del emisor
• Útil para pasivos a largo plazo que requieren consistencia cambiaria (por ejemplo, pensiones)

Sin embargo, existen desventajas. En un escenario en el que la moneda extranjera se aprecia frente a la moneda local, la cobertura elimina posibles ganancias. Los inversores, en esencia, renuncian al alza de las divisas a cambio de estabilidad.

Además, los instrumentos con cobertura funcionan mejor en horizontes temporales más largos, donde el coste y los beneficios potenciales de la cobertura cambiaria se compensan. La negociación frecuente a corto plazo en fondos de bonos con cobertura puede generar ineficiencias en los costes.

Para grandes inversores institucionales, como fondos de pensiones y compañías de seguros, se implementan ratios de cobertura (p. ej., 50 %, 100 %) en función de los objetivos de la cartera y las necesidades de gestión de pasivos. Algunos optan activamente por dejar una parte de la exposición cambiaria sin cubrir para beneficiarse de la posible diversificación cambiaria o de las perspectivas macroeconómicas.

En general, los bonos globales con cobertura cambiaria ofrecen una forma de agilizar la inversión en renta fija extranjera, mitigando la complejidad adicional que supone la impredecible dinámica cambiaria. Para muchos inversores, especialmente aquellos que buscan una mayor previsibilidad de los ingresos y la preservación del capital, las soluciones con cobertura cambiaria son un mecanismo atractivo dentro de una estructura de cartera más amplia.

La influencia de la exposición a divisas en la inversión en bonos globales puede actuar como un arma de doble filo. Si bien la exposición sin cobertura puede servir como factor de apoyo o herramienta de cobertura en mercados volátiles, también puede ser un factor desfavorable para el rendimiento cuando las tendencias cambiarias van en contra de las inversiones de un inversor.

Cuándo el riesgo cambiario beneficia:

• Depreciación de la moneda nacional: Para los inversores del Reino Unido, si la libra esterlina se debilita frente a la moneda extranjera del bono (por ejemplo, USD o EUR), la rentabilidad se ve impulsada al volver a convertirla a GBP.
• Diversificación de divisas: Las divisas extranjeras a veces ofrecen protección contra caídas, especialmente cuando la economía nacional del inversor se encuentra bajo presión.
• Liquidez durante las crisis: Las divisas refugio, como el dólar estadounidense o el yen japonés, tienden a fortalecerse en períodos de turbulencia global, lo que impulsa las inversiones en bonos relacionadas.

Por ejemplo, durante la crisis financiera mundial de 2008 y el desplome del mercado por la COVID-19. En 2020, los bonos denominados en dólares estadounidenses obtuvieron mejores resultados para los inversores sin cobertura en países con monedas debilitadas. La fortaleza de la moneda por sí sola representó una parte significativa de la rentabilidad total positiva durante estos períodos.

Cuando el riesgo cambiario perjudica:

• Apreciación de la moneda nacional: Si su moneda nacional se aprecia frente a la moneda del bono, se produce una pérdida de capital al convertir las rentabilidades a la moneda nacional.
• Devaluación de las monedas de alto rendimiento: Las monedas de los mercados emergentes son particularmente propensas a la depreciación durante períodos de tensión financiera, lo que contrarresta los altos rendimientos de los bonos.
• Diferenciales de tipos de interés: El aumento de los tipos de interés nacionales podría respaldar la moneda nacional, presionando la rentabilidad de los activos en moneda extranjera.

Tomemos el caso de los bonos de los mercados emergentes. Un bono brasileño denominado en reales podría tener un rendimiento del 8%, pero si el real se deprecia un 10% frente al dólar estadounidense o la libra esterlina, el inversor termina con una pérdida neta una vez que se traducen los rendimientos.

Para decidir entre una exposición con o sin cobertura, los inversores deben considerar:

• Horizonte de inversión: Los horizontes temporales más largos pueden reducir el impacto de la volatilidad cambiaria a corto plazo.
• Perspectiva del mercado: Las previsiones macroeconómicas y las políticas de los bancos centrales afectan la dirección de la moneda.
• Tolerancia al riesgo: La volatilidad derivada de la exposición a la moneda puede no ser adecuada para los inversores centrados en los ingresos o en la preservación del capital.
• Objetivos de la cartera: La diversificación estratégica o la adecuación del rendimiento a los pasivos pueden requerir cobertura.

Una estrategia que se emplea a menudo es un enfoque de cobertura parcial: cubrir una parte de la exposición a la moneda para gestionar la volatilidad y, al mismo tiempo, preservar otra. Potencial alcista derivado de fluctuaciones cambiarias favorables.

No existe un enfoque único para todos. Los inversores pasivos suelen utilizar ETF de bonos globales con cobertura cambiaria para simplificar y obtener rentabilidades más claras. Los gestores activos pueden operar con exposición cambiaria como parte de una estrategia de inversión táctica, evaluando los tipos de interés relativos, los diferenciales de inflación y la estabilidad política.

En última instancia, decidir entre bonos globales y variantes con cobertura depende de si la exposición cambiaria se alinea con la filosofía de inversión de cada uno. La divisa puede ser una fuente de riesgo y recompensa. Comprender cuándo ese riesgo beneficia o perjudica es fundamental para realizar asignaciones informadas de bonos globales.