PRECIOS DEL MERCADO A FUTURO: CARRY, TASAS Y POR QUÉ EL PRECIO A FUTURO NO ES UN PRONÓSTICO

La fijación de precios a plazo en los mercados financieros es uno de los conceptos fundamentales que sustentan los mercados financieros modernos, en particular en divisas (FX), materias primas e instrumentos de tipos de interés. Si bien a menudo se malinterpreta como un indicador de las expectativas futuras del mercado, los precios a plazo son, de hecho, resultados mecánicos derivados de factores actuales del mercado, no predicciones de precios spot futuros.

Un contrato a plazo es un acuerdo vinculante para comprar o vender un activo en una fecha y precio futuros predeterminados. Estos contratos se fijan utilizando los niveles spot actuales ajustados por el coste o beneficio de mantener la posición hasta el vencimiento, un concepto conocido como "carry". Este efecto carry engloba varios factores, como los diferenciales de tipos de interés, los costes de almacenamiento (para materias primas físicas) o los dividendos (para acciones).

En el mercado a plazo de divisas, la fijación de precios se ve directamente influenciada por el diferencial de tipos de interés entre dos divisas. Por ejemplo, si EE. UU. tiene tasas de interés más altas que Japón, los contratos forward USD/JPY generalmente tendrán un precio superior al tipo de cambio al contado actual, lo que refleja el mayor rendimiento de mantener dólares en lugar de yenes. Este diferencial de tasas de interés se traduce en una prima o descuento forward, que se calcula utilizando la paridad de tasas de interés, una condición sin arbitraje que garantiza que no haya beneficios gratuitos derivados de las discrepancias en las tasas de interés de los préstamos o préstamos entre divisas. La conclusión clave es que el tipo de cambio forward no es un pronóstico, sino una suma matemática del carry de la tasa de interés al tipo de cambio al contado. El concepto se aplica a todas las clases de activos. En el caso de las materias primas, el precio forward representa los costos de almacenamiento, seguros y financiamiento, que en conjunto conforman el modelo del costo de carry. En el caso de los instrumentos de renta fija, como los swaps de tipos de interés o los futuros, la fijación de precios a plazo integra la estructura de la curva de rendimiento y las expectativas en torno a la política monetaria indirectamente a través de los tipos de mercado, no mediante predicciones explícitas. Dado que los datos de entrada para la fijación de precios a plazo son conocidos y observables (como los precios al contado, los tipos de interés y los elementos de carry), el resultado, el precio a plazo, es un resultado determinista. No indica dónde cree el mercado que estará el precio en el futuro, sino que refleja dónde la fijación de precios sin arbitraje dicta que debe estar, suponiendo que los datos de entrada se mantienen estáticos a lo largo del tiempo. Esta distinción es esencial tanto para los operadores como para los gestores de cartera. Malinterpretar los precios a plazo como pronósticos direccionales puede llevar a malas decisiones de inversión. En cambio, las curvas a plazo deberían utilizarse para evaluar la fijación de precios del riesgo, el carry relativo y el posicionamiento de los inversores en los mercados, en lugar de servir como una bola de cristal para futuros movimientos al contado. En resumen, la fijación de precios a plazo proporciona un método estructurado y sin arbitraje para fijar el precio de las transacciones con fecha futura. Sus datos se basan en las tasas de interés actuales o los costos de mantenimiento, no en la confianza de los inversores. Comprender esta dinámica puede ayudar a los participantes del mercado a interpretar los precios en su contexto adecuado y evitar el riesgo de expectativas desalineadas.

La base de la fijación de precios forward reside en la interacción entre las tasas de interés y los costes de carry. Estos elementos constituyen la base económica para calcular los precios forward en la mayoría de los instrumentos financieros. Ya sea en divisas, materias primas o derivados de tasas de interés, el coste de financiación o de mantener una posición a lo largo del tiempo influye en el valor forward en relación con el contado.

Comencemos con el mercado de divisas. La relación más directa y ampliamente comprendida entre los precios forward y las tasas de interés se expresa mediante la Paridad de Tasas de Interés Cubiertas (CIP). Esta teoría económica establece que el tipo de cambio forward entre dos monedas debe reflejar la diferencia en las tasas de interés nominales entre ambos países. La fórmula es sencilla:

Tipo forward = Tipo spot × (1 + i_doméstico) / (1 + i_extranjero)

Esta relación garantiza un mercado sin arbitraje. Si el tipo de interés forward se desvía de lo que predice la paridad de tipos de interés, los arbitrajistas aprovecharían la diferencia pidiendo prestado en la divisa con el tipo de interés más bajo, convirtiendo al contado, invirtiendo en la divisa con el tipo de interés más alto y fijando la conversión a plazo, beneficiándose de la manipulación de los precios hasta que se restablezca el equilibrio. Este mecanismo también sustenta el concepto de carry trading, donde los inversores buscan rentabilidad aprovechando los diferenciales de tipos de interés entre divisas. El tipo de interés forward se ajusta no para predecir los niveles futuros de los precios al contado, sino para neutralizar la ventaja de rentabilidad bajo supuestos de ausencia de arbitraje. Por lo tanto, si el tipo de interés estadounidense es superior al japonés, el dólar estadounidense normalmente cotizará con una prima a plazo respecto al yen japonés, compensando la ventaja de rendimiento y eliminando la oportunidad de arbitraje. En el mercado de materias primas, los precios a plazo reflejan más que solo los tipos de interés financieros. Incluyen los costes físicos asociados al almacenamiento y el seguro de las materias primas a lo largo del tiempo. La relación se conoce comúnmente como el modelo de costo de mantenimiento:

Precio a término = Precio al contado × e^(r + c - y) × T

Donde:

• r es la tasa libre de riesgo
• c es el costo de almacenamiento
• y es el rendimiento por conveniencia (un beneficio no monetario de mantener el bien físico)
• T es el plazo hasta el vencimiento

En los mercados de materias primas, la diferencia entre el precio al contado y el precio a término puede indicar backwardation (cuando los precios a término tienen un precio inferior al del contado, lo que implica escasez de oferta o un alto rendimiento por conveniencia) o contango (cuando los precios a término se negocian por encima del contado, lo que refleja una oferta abundante o altos costos de almacenamiento). Estas estructuras reflejan, una vez más, la mecánica del mercado, más que perspectivas predictivas.En los derivados de tipos de interés, como futuros y swaps, la fijación de precios a plazo utiliza las curvas de rendimiento actuales para inferir los tipos futuros a corto plazo. Una curva de rendimiento pronunciada puede dar lugar a tipos a plazo más altos a plazos más largos. Sin embargo, una vez más, estos se basan en las condiciones actuales, lo que ofrece una extrapolación matemática en lugar de previsiones especulativas.La idea clave es la siguiente: los precios a plazo son herramientas de valoración, no de predicción. Reflejan el panorama actual de financiación, rendimientos y costes, en lugar del sentimiento del mercado o la previsión de los inversores. Juzgar los mercados por los niveles de precios a plazo sin tener en cuenta el carry implícito puede llevar a una interpretación errónea de la verdadera dinámica del mercado.

Uno de los errores más comunes en finanzas es interpretar los precios a plazo como pronósticos del mercado. En realidad, los precios a plazo son construcciones teóricas basadas en datos actuales, no en las creencias de los inversores sobre la dirección de los precios. Esta distinción se vuelve crucial al asignar capital o evaluar estrategias de cobertura.

El precio a plazo es el precio al que dos partes acuerdan negociar un activo en el futuro, determinado mediante modelos de precios sin arbitraje. Se basa en la idea de que el coste de mantener el activo —ya sea mediante tipos de interés, almacenamiento, dilución de dividendos o diferenciales de divisas— debe ser igual a la diferencia de precio entre los mercados al contado y a plazo.

Es importante destacar que los precios a plazo son independientes del sentimiento del mercado. Dos inversores pueden tener opiniones diametralmente opuestas sobre el precio al contado futuro de un activo, pero aun así negociar al mismo nivel a plazo. Ese precio lo dicta la mecánica del mercado, no las expectativas de consenso.

Considere un ejemplo en el mercado de divisas. Supongamos que el tipo de cambio spot actual del USD/JPY es de 130, y que los tipos de interés estadounidenses son un 2% superiores a los japoneses. El tipo de cambio forward a 1 año podría ser de 132,60, lo que simplemente refleja el diferencial de tipos de interés. Esto no significa que el mercado o los inversores "esperen" que el USD/JPY alcance 132,60 en un año. De hecho, si una encuesta de consenso indicara expectativas de 128, el precio forward seguiría siendo de 132,60 a menos que el diferencial de tipos de interés cambiara.

Investigaciones de bancos centrales e instituciones académicas también respaldan esta discrepancia entre los precios forward y las expectativas. Numerosos estudios concluyen que los precios forward suelen ser malos predictores de los niveles spot futuros, principalmente porque están diseñados para ofrecer precios sin arbitraje, no pronósticos. En divisas, este fenómeno se conoce como el «rompecabezas de la prima a plazo»: las divisas con primas a plazo elevadas suelen tener un rendimiento inferior al de las que ofrecen descuentos, lo que dificulta la interpretación ingenua de los pronósticos.En las materias primas, la desviación de los precios a plazo respecto a los precios spot futuros esperados se evidencia por un contango o backwardation persistentes causados ​​por factores estacionales, ciclos de inventario o riesgos geopolíticos. Por ejemplo, los mercados petroleros pueden mostrar constantemente una curva a plazo en contango durante los años de superávit, incluso cuando los operadores esperan condiciones más restrictivas posteriormente.Los analistas, operadores o gestores de cartera que confunden los precios a plazo con especulación se arriesgan a calcular mal la exposición al riesgo, las ganancias potenciales o la eficacia de las coberturas. Una estrategia financiera sólida requiere separar la lógica de fijación de precios de los derivados estructurales de los pronósticos direccionales del mercado.Para facilitar la interpretación del mercado, los profesionales pueden calcular pronósticos implícitos derivados de contratos a plazo ajustados por primas de riesgo o utilizar tasas de equilibrio en los mercados de inflación o tipos de interés para obtener indirectamente las expectativas de los inversores. Sin embargo, incluso estos requieren un tratamiento cuidadoso, ya que las primas de riesgo y los cambios de sentimiento pueden distorsionar las perspectivas implícitas de los resultados obtenidos. En conclusión, si bien los precios a plazo ofrecen información vital sobre las estructuras de costos relativos, las relaciones de arbitraje y las valoraciones de cobertura, no representan un consenso del mercado ni una predicción de los valores futuros del mercado. Comprender su papel en la fijación de precios de los activos y la gestión de riesgos —a diferencia de las previsiones— facilita una mejor toma de decisiones en los ámbitos de negociación, inversión y tesorería corporativa.