Descubra por qué el aumento de las tasas de interés reales conduce a una compresión del múltiplo P/E y cómo los inversores pueden afrontar los cambios de valoración en entornos de tasas altas.
VOLATILIDAD EN OPCIONES DE FUTUROS: ¿QUÉ IMPULSA LA SESGO EN LAS MATERIAS PRIMAS Y LAS TASAS?
Comprenda qué causa la distorsión de la volatilidad en los mercados de opciones de futuros, particularmente en productos de materias primas y tasas de interés, y por qué a los operadores les importa.
¿Qué es el sesgo de volatilidad en las opciones sobre futuros?El sesgo de volatilidad, a menudo denominado simplemente "skew", es un concepto en el mercado de opciones que describe cómo varía la volatilidad implícita con el precio de ejercicio o el vencimiento de una opción. En un mundo ideal donde los mercados funcionan de manera eficiente y transparente, las opciones con características similares deberían tener volatilidades implícitas similares. Sin embargo, en la realidad, las volatilidades implícitas suelen divergir sistemáticamente dependiendo de si la opción está dentro del dinero, en el dinero o fuera del dinero. Esta divergencia es lo que crea un sesgo.En el contexto de las opciones sobre futuros (contratos que otorgan al tenedor el derecho, pero no la obligación, de operar un contrato de futuros a un precio de ejercicio específico), el sesgo de volatilidad refleja las percepciones del mercado y la valoración del riesgo. Estas percepciones difieren sustancialmente entre las clases de activos. En particular, las materias primas y los productos con tipos de interés tienden a presentar patrones de sesgo distintivos, determinados por sus estructuras de mercado subyacentes, las influencias macroeconómicas y el posicionamiento de los operadores.
¿Por qué es importante el sesgo?
Comprender el sesgo permite a los inversores y operadores valorar mejor el riesgo, gestionar la exposición y estructurar estrategias como las reversiones de riesgo o los diferenciales. El sesgo puede proporcionar información sobre el sentimiento del mercado, los desequilibrios entre la oferta y la demanda e incluso posibles movimientos futuros. Para los actores institucionales, también es un dato crucial para la valoración y la cobertura de productos estructurados.
Medición del sesgo
El sesgo se visualiza típicamente mediante una sonrisa burlona de volatilidad. Cuantitativamente, se puede medir como la diferencia entre las volatilidades implícitas de las opciones de venta y compra fuera del dinero. En el caso de las materias primas y las tasas de interés, la asimetría puede variar no solo según los precios de ejercicio, sino también según los vencimientos, lo que genera estructuras temporales complejas.
Por ejemplo, una marcada asimetría en las opciones de venta de petróleo crudo implica una mayor demanda por parte de los inversores de protección contra la caída de los precios, lo que indica la percepción de un riesgo a la baja. Por el contrario, en las opciones sobre tipos de interés, la asimetría puede revelar expectativas políticas asimétricas o posicionamiento en torno a las reuniones de los bancos centrales.
Factores generales que influyen en la asimetría de la volatilidad
- Oferta y demanda: Los desequilibrios en el interés de compra de opciones de venta (puts) frente a opciones de compra (calls) afectan la asimetría.
- Percepción asimétrica del riesgo: Los eventos bajistas pueden percibirse como más graves o probables.
- Microestructura del mercado: Las diferencias en la forma en que se negocian, compensan y se aplican márgenes a las opciones entre las distintas clases de activos pueden afectar la asimetría.
- Entorno regulatorio: Los límites de posición, los requisitos de capital o las normas de divulgación podrían afectar la forma en que las instituciones expresan el riesgo.
En las siguientes secciones, exploramos los comportamientos específicos de la asimetría en las opciones sobre materias primas y futuros sobre tipos de interés.
¿Por qué las opciones sobre materias primas presentan una volatilidad sesgada?
Las opciones sobre materias primas, ya sea sobre petróleo crudo, gas natural, oro, granos o materias primas blandas, suelen presentar patrones de volatilidad sesgados pronunciados. Estos sesgos se deben a las características únicas de las estructuras del mercado de materias primas, como las restricciones de entrega física, los shocks asimétricos de la oferta y los problemas de almacenamiento.
1. Riesgo de oferta asimétrica
Un factor principal que impulsa el sesgo en las opciones sobre materias primas es la posibilidad de que se produzcan grandes y repentinos shocks de la oferta. Muchas materias primas están sujetas a factores geopolíticos, fenómenos meteorológicos o interrupciones de la producción que pueden reducir la oferta más rápidamente de lo que se ajusta la demanda.
Por ejemplo, los mercados petroleros suelen mostrar una desviación a la baja, donde las opciones de venta fuera del dinero se negocian con volatilidades implícitas más altas que las opciones de compra comparables. Esto refleja la preocupación de los participantes del mercado ante una caída drástica del precio debido al exceso de oferta, la reducción de la demanda o la liberación de reservas estratégicas de emergencia. Por el contrario, mercados como el del gas natural pueden mostrar una tendencia alcista en los meses de invierno, cuando las condiciones climáticas extremas podrían provocar picos masivos de demanda y subidas de precios.
2. Restricciones de almacenamiento y coste de transporte
Ciertos productos básicos no se pueden almacenar ni transportar fácilmente en el futuro, lo que limita las oportunidades de arbitraje que normalmente aplanarían la tendencia. En los mercados energéticos y agrícolas, la imposibilidad de almacenar productos restringe la capacidad de los comerciantes para responder a dislocaciones temporales, lo que refuerza las estructuras de tendencia que reflejan estas realidades físicas.
3. Inventario y efectos estacionales
La tendencia con frecuencia refleja la estacionalidad inherente a muchos mercados de productos básicos. Por ejemplo, las opciones sobre granos pueden volverse más volátiles cerca de las temporadas de cosecha o siembra, mientras que las opciones sobre gas natural presentan una mayor asimetría en invierno, cuando la demanda alcanza su punto máximo.
Además, los nodos de datos de inventario disponibles públicamente (por ejemplo, los informes de la EIA sobre petróleo) pueden afectar drásticamente la asimetría a medida que los operadores se adaptan a las noticias sobre cambios inesperados en las existencias. Estos informes alteran la probabilidad percibida de fluctuaciones extremas de precios, lo que influye en el comportamiento de compra de opciones y en las volatilidades implícitas.
4. Cobertura y actividad comercial
Los productores y consumidores suelen utilizar opciones sobre materias primas para cubrir los riesgos futuros de precios. Esta actividad de cobertura suele ser direccional: por ejemplo, los productores de petróleo que compran protección a la baja concentran la demanda en opciones de venta fuera de dinero, lo que acentúa la asimetría. Por lo tanto, la presión de la cobertura comercial se convierte en un factor clave, especialmente en momentos de tensión o incertidumbre en el mercado.
5. Primas por Eventos y Shock
Los riesgos políticos, las amenazas climáticas y los cambios regulatorios imprevistos (como las cuotas de exportación o las modificaciones impositivas) contribuyen a la "volatilidad de los eventos". Las opciones pueden incorporar un sesgo en las primas para tener en cuenta estos riesgos, especialmente en el caso de las opciones con fecha de vencimiento durante períodos previstos de alta incertidumbre.
En conjunto, estas características hacen que el sesgo en las opciones sobre materias primas no solo sea persistente, sino también predictivo en cierta medida, ofreciendo a los operadores y gestores de riesgos pistas sobre los temores prevalecientes, la dinámica de los inventarios y las vulnerabilidades de la cadena de suministro.
Comprendiendo la asimetría en las opciones sobre tasas de interés
En los mercados de tasas de interés, las opciones sobre futuros de instrumentos como el eurodólar, SOFR o futuros del Tesoro también muestran una asimetría en la volatilidad, aunque los factores que la impulsan difieren notablemente de los observados en las materias primas. La asimetría en las tasas de interés se ve influenciada por las expectativas macroeconómicas, la política de los bancos centrales y el posicionamiento de los inversores en torno a las trayectorias de las tasas y la dinámica de la curva.
1. Asimetría en las expectativas políticas
Los mercados de tasas de interés se rigen en gran medida por la política monetaria, que tiende a ser asimétrica durante los ciclos de ajuste o flexibilización monetaria. Por ejemplo, las opciones sobre futuros sobre tasas podrían mostrar una mayor asimetría hacia las opciones de venta (lo que refleja las expectativas de aumento de las tasas) en períodos en que se percibe una postura restrictiva por parte de los bancos centrales.
Estos patrones de asimetría sugieren que los participantes del mercado asignan mayor probabilidad o riesgo a movimientos unilaterales, como subidas agresivas de tasas frente a recortes graduales, dependiendo del clima económico. Las volatilidades implícitas reaccionan en consecuencia, ya que los operadores cubren los riesgos de empinamiento de la curva o la exposición a la duración.
2. Posicionamiento y flujo de mercado
El posicionamiento de los operadores e instituciones influye aún más en la asimetría. Por ejemplo, si el mercado mantiene una posición larga en eurodólares (con la expectativa de que los tipos se mantengan bajos), puede haber una mayor demanda de protección a la baja, lo que eleva la volatilidad implícita de las opciones de venta. Esta asimetría inducida por la demanda puede acentuarse en regímenes de política monetaria restrictiva o justo antes de las decisiones del FOMC.
3. Balance general y dinámica regulatoria
Las regulaciones posteriores a 2008, como Basilea III y Dodd-Frank, han alterado la forma en que las instituciones financieras interactúan con los mercados de derivados. Estos marcos afectan los requisitos de capital, las obligaciones de margen inicial y el coste de mantener la exposición a los tipos de interés. Como resultado, los operadores pueden verse limitados a la hora de proporcionar liquidez entre los precios de ejercicio, lo que agrava la asimetría cuando los flujos se desequilibran.
4. Volatilidad impulsada por eventos y efectos de calendario
Las opciones que vencen cerca de publicaciones de datos importantes, reuniones de bancos centrales o hitos geopolíticos suelen mostrar una asimetría mayor. Desvincular las opciones individuales que capturan eventos de riesgo específicos (por ejemplo, una subida de la tasa objetivo en septiembre) de las de vencimientos adyacentes puede revelar probabilidades implícitas en el mercado de resultados discretos. Estas asimetrías proporcionan información sobre la incertidumbre temporal y el sentimiento del mercado.
5. Consideraciones sobre la curva de rendimientos
La asimetría de las tasas de interés no es monolítica; varía según los diferentes vencimientos y segmentos de la curva. Por ejemplo, la asimetría en las opciones a corto plazo puede comportarse de forma diferente a la de las opciones del Tesoro a largo plazo, dependiendo de cómo se prevea que se desplace la curva de rendimientos. Un escenario de aplanamiento o de empinamiento puede modificar la superficie de volatilidad implícita en consecuencia, alterando la forma en que los operadores se cubren con opciones sensibles a la convexidad.
A medida que evoluciona el panorama macroeconómico global —a través de sorpresas inflacionarias, transiciones políticas o la coordinación entre bancos centrales globales—, la asimetría de las tasas de interés sigue siendo una herramienta crucial para medir la incertidumbre del mercado, los sesgos de comportamiento y los riesgos asimétricos inherentes a las trayectorias de las tasas implícitas en el mercado.
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