TRAMPAS DEL ÍNDICE DE ÚLCERAS: SESGO, CAMBIOS DE RÉGIMEN Y JUEGOS

Uno de los principales desafíos al utilizar el índice Ulcer reside en su susceptibilidad al sesgo retrospectivo. Este sesgo se produce cuando se utilizan datos históricos de forma que, involuntariamente, se incluye información no disponible en el momento de la toma de decisiones. En el caso del índice Ulcer, esto puede dar lugar a evaluaciones engañosamente favorables del rendimiento o la volatilidad de los fondos al realizar pruebas retrospectivas de las estrategias.

El índice Ulcer está diseñado para medir la volatilidad a la baja centrándose en las caídas de capital. Calcula la profundidad y la duración de las caídas de capital desde máximos anteriores. Formalmente, agrega el cuadrado de las caídas porcentuales a lo largo de un período, lo que ofrece un reflejo emocional del estrés del inversor. A pesar de su utilidad, cuando se aplica con períodos retrospectivos inadecuados o datos históricos cuidadosamente seleccionados, los resultados pueden ser erróneamente optimistas.

Por ejemplo, si las caídas de una cartera fueron mínimas en un período históricamente alcista, pero el Índice Ulcer se somete posteriormente a pruebas retrospectivas durante ese período, esto podría sugerir una gestión de riesgos superior. Sin embargo, este resultado podría no extrapolarse adecuadamente a períodos de volatilidad o cambios estructurales del mercado. La perspectiva retrospectiva que implica la selección del horizonte temporal puede ser engañosa.

Implicaciones para los inversores y la modelización del riesgo

Las evaluaciones basadas en modelos que utilizan los valores del Índice Ulcer corren el riesgo de perjudicar a los inversores cuando las condiciones del mercado cambian. Las pruebas retrospectivas históricas a menudo crean la ilusión de bajo riesgo si se omiten los clústeres de alta volatilidad en la ventana retrospectiva elegida. Por lo tanto, la precisión al definir los períodos de evaluación es crucial. El uso de intervalos fijos y prospectivos, sin revisar las ventanas favorables, puede ayudar a minimizar la contaminación retrospectiva.

Estrategias de Mitigación

• Ventanas Móviles: Emplear marcos temporales móviles para suavizar el sesgo. Este enfoque garantiza que los cálculos del Índice de Úlcera no dependan de una muestra estática y potencialmente no representativa.
• Contexto Histórico Amplio: Incorporar diversos ciclos de mercado en el análisis para evitar representaciones excesivamente benignas.
• Validación Cruzada: Realizar pruebas con datos fuera de la muestra para evitar el retroajuste a un entorno específico.

Una adecuada neutralidad retrospectiva es vital para evaluar cómo las inversiones gestionan las caídas en el mundo real, especialmente en contextos turbulentos. El riesgo oculto de aplicar marcos temporales de forma selectiva puede, de lo contrario, diluir la integridad de métricas de riesgo como el Índice de Úlcera.

El Índice Ulcer, si bien es una herramienta útil para evaluar el riesgo a la baja, puede ser muy sensible a los cambios en los regímenes del mercado. Estos regímenes se refieren a distintas fases impulsadas por transiciones macroeconómicas, políticas o sistémicas, como mercados alcistas y bajistas, presiones inflacionarias y deflacionarias, o cambios en la liquidez. Estos regímenes pueden afectar significativamente la forma en que se manifiesta la volatilidad a la baja y, a su vez, el rendimiento del Índice Ulcer como medida de riesgo.

Dado que el Índice Ulcer se centra en las caídas de precios más que en la volatilidad en sí, sus lecturas pueden depender del contexto. En un mercado alcista de baja volatilidad, por ejemplo, las caídas de precios pueden parecer mínimas independientemente del riesgo sistémico. Por el contrario, durante las transiciones del mercado —como de la flexibilización cuantitativa a las políticas de ajuste—, las caídas a corto plazo pueden dispararse, inflando desproporcionadamente el Índice Ulcer.

Limitaciones durante el cambio estructural

Cuando las condiciones de referencia cambian —por ejemplo, cuando los bancos centrales pasan de posturas acomodaticias a restrictivas—, las métricas de valoración y las percepciones de riesgo se recalibran. Sin embargo, el Índice Ulcer no tiene en cuenta estas rupturas estructurales subyacentes. En consecuencia, puede subestimar el riesgo en entornos excesivamente tranquilos o sobreestimarlo durante pánicos transitorios.

Esto podría dar lugar a conclusiones engañosas; por ejemplo, los gestores de activos que navegaron en un clima de calma podrían parecer muy competentes en comparación con los gestores que operaron en cambios turbulentos, incluso si ambos emplearon estrategias sólidas. Un aumento repentino de las caídas durante un cambio de régimen puede penalizar injustamente a los gestores cuyas asignaciones son fundamentalmente sólidas.

Enfoques adaptativos para la aplicación del índice Ulcer

• Algoritmos de detección de regímenes: Incorporar modelos que identifiquen cambios de régimen —mediante indicadores macroeconómicos o métodos de agrupamiento estadístico— para ajustar o segmentar los períodos de evaluación del índice Ulcer.
• Análisis segmentado: Comparar el rendimiento de Ulcer en distintas condiciones de mercado en lugar de considerar un único promedio combinado que oculta la varianza dependiente del régimen.
• Perfiles de riesgo dinámicos: Utilizar el índice Ulcer junto con métricas complementarias, como la desviación estándar o los indicadores de riesgo de cola, para obtener una visión holística de la dinámica del rendimiento en los distintos regímenes.

En última instancia, para interpretar el índice Ulcer de forma responsable, los inversores y analistas deben contextualizarlo en el entorno de mercado actual. De no hacerlo se corre el riesgo de depender excesivamente de una única estadística durante períodos en que la mecánica del mercado funciona de manera fundamentalmente diferente a estados anteriores.

Manipulación de gestores: Cómo se puede manipular el Índice Ulcer

Si bien el Índice Ulcer se creó como una mejora respecto a la desviación estándar para medir la ansiedad de los inversores y el riesgo de pérdidas, su estructura puede ser explotada por gestores de cartera expertos. La manipulación de gestores se refiere a un comportamiento intencionado que busca mejorar la apariencia de las métricas sin mejorar realmente la experiencia del inversor ni el control del riesgo. Dada la naturaleza formulista del Índice Ulcer, existen varias vías de manipulación.

Control artificial de eventos de caída

Dado que el Índice Ulcer se centra en la caída máxima desde el pico y en la persistencia de las caídas, los gestores podrían orquestar estrategias de cartera para evitar por completo que se produzcan caídas, incluso si ello socava el potencial de rentabilidad a largo plazo. Esto podría incluir mantener saldos de efectivo superiores a lo normal o implementar reequilibrios frecuentes hacia activos de baja volatilidad y bajo rendimiento simplemente para suavizar las trayectorias de rentabilidad.

Estas tácticas pueden proteger la cartera de caídas bruscas, lo que a su vez reduce el Índice Ulcer. Sin embargo, también pueden frenar el crecimiento, creando la impresión engañosa de un fondo bien gestionado y de bajo riesgo cuando el resultado para los inversores es una apreciación del capital mediocre.

Selección de índices de referencia y períodos de tiempo

Otro aspecto susceptible de manipulación es la selección deliberada de índices de referencia o períodos de evaluación. Al elegir períodos sin tensiones de mercado o comparar el rendimiento con valores de referencia poco exigentes, los gestores pueden presentar puntuaciones optimizadas del Índice Ulcer. Esta manipulación erosiona la transparencia que el Índice pretende aportar.

Medidas de Detección y Prevención

• Monitoreo de Terceros: Recurrir a auditores de rendimiento independientes para garantizar que las cifras del Índice Ulcer reportadas sean precisas y comparables entre fondos.
• Análisis de Grupos de Pares: Las comparaciones relativas con fondos similares que operan bajo mandatos similares pueden detectar valores atípicos cuyos valores del Índice sean sospechosamente bajos.
• Métricas Complementarias: Incorporar medidas adicionales como el Ratio de Sortino, el Valor en Riesgo e incluso evaluaciones cualitativas del riesgo estratégico para validar la solidez de las lecturas más bajas del Índice Ulcer.

Mejores Prácticas para Inversores

La diligencia debida sigue siendo esencial. Los inversores deben analizar con atención si los valores bajos del Índice Ulcer se deben a una verdadera minimización del riesgo a la baja o a una volatilidad estructuralmente atenuada, diseñada más para manipular la métrica que el mercado. Revisar los registros de operaciones, la asignación de activos y las trayectorias de recuperación de las pérdidas puede ofrecer información que no se obtiene únicamente mediante estadísticas. En definitiva, si bien el Índice Ulcer proporciona una perspectiva importante sobre la ansiedad del capital y la gravedad de las pérdidas, no es invulnerable a la manipulación. Un análisis consistente y contextualizado garantiza que su narrativa se alinee con los objetivos de los inversores y la verdadera naturaleza del comportamiento de los fondos.