POR QUÉ EL P/B FALLA EN TECNOLOGÍA: INTANGIBLES, RECOMPRAS Y BRECHAS CONTABLES

Comprensión de la relación precio-valor contableLa relación precio-valor contable (P/B) ha sido durante mucho tiempo una métrica popular para los inversores en valor. Compara el valor de mercado de una empresa con el valor de sus activos netos, o valor contable, derivado de los datos del balance. En sectores tradicionales como la manufactura o la banca, donde predominan los activos tangibles, esta relación sirve como una herramienta práctica para detectar oportunidades infravaloradas. Una relación precio-valor contable inferior a 1,0, por ejemplo, puede indicar una ganga, lo que sugiere que el mercado está valorando la empresa por debajo de su valor contable.Sin embargo, en los últimos años, la relación precio-valor contable ha perdido su eficacia en ciertos sectores, en particular en el tecnológico. Muchas empresas tecnológicas presentan relaciones precio-valor contable elevadas a pesar de carecer de activos físicos correspondientes. Esta aparente sobrevaloración confunde a los inversores tradicionales. Sin embargo, la divergencia no es necesariamente una ineficiencia del mercado; Más bien, refleja limitaciones en cómo se construye e interpreta el valor contable.

El valor contable se basa en convenciones contables históricas que a menudo no logran captar los modelos de negocio modernos. En el sector tecnológico, donde predominan los activos intangibles y prevalecen las estrategias de capital reducido, la relevancia del valor contable ha disminuido. Empresas como Alphabet o Adobe pueden tener un valor contable mínimo en sus balances, pero generan miles de millones en ganancias y flujo de caja libre.

Para comprender por qué el ratio P/B es insuficiente en el sector tecnológico, es necesario analizar el tratamiento contable de los activos intangibles, el impacto de la recompra de acciones en el capital y los cambios más amplios en los modelos de negocio. Estos factores distorsionan el lado "contable" del ratio, volviendo la métrica cada vez más obsoleta para una cuota de mercado cada vez mayor.

El cambio en la composición de los activos

Tradicionalmente, las industrias tenían una gran cantidad de activos: las fábricas, la maquinaria y las oficinas dominaban las valoraciones de las empresas. Estos activos tangibles se registraban en el balance como activos depreciables, constituyendo una gran parte del valor contable. En contraste, las empresas tecnológicas modernas obtienen valor de la propiedad intelectual, las plataformas de software y la I+D, todos los cuales a menudo se excluyen del valor contable según las normas contables vigentes.

La naturaleza intangible de estos activos implica que se contabilizan como gasto en la cuenta de resultados en lugar de capitalizarse. Por ejemplo, una empresa que desarrolla algoritmos o redes de datos propietarios incurre en gastos de I+D, lo que reduce las ganancias y el patrimonio neto sin que aparezca como un activo. Con el tiempo, esto resulta en un valor contable sistemáticamente infravalorado y, por extensión, en una relación precio-valor contable (P/B) más alta.

Considere las MetaPlataformas. A pesar de poseer enormes motores de monetización a través de sus aplicaciones, gran parte de la infraestructura y el software se desarrollan internamente y se contabilizan como gasto. Como estas inversiones no aparecen en el balance, su valor contable permanece artificialmente suprimido, lo que eleva las cifras de P/B por encima de los umbrales tradicionales.

Esta discrepancia resalta por qué comparar empresas tecnológicas según su P/B es problemático. Una empresa con una sólida propiedad intelectual y una alta rentabilidad sobre activos intangibles puede parecer cara según el P/B, a pesar de contar con sólidos fundamentos económicos. En cambio, una empresa industrial tradicional con equipos de planta depreciados podría parecer barata, pero estar en declive estructural. Para evaluar eficazmente a las empresas, los inversores deben mirar más allá del balance general y considerar los factores cualitativos: el poder de la marca, los efectos de red y la innovación. Estos son difíciles de cuantificar, pero cruciales para determinar el valor intrínseco de las empresas tecnológicas.

Las recompras reducen el capital, distorsionando el ratio precio-valor contableUn factor que se suele pasar por alto y que infla el ratio precio-valor contable, especialmente en el sector tecnológico, es el auge de los programas de recompra de acciones. Cada vez más, las empresas tecnológicas devuelven capital mediante recompras en lugar de dividendos. Si bien esta rentabilidad beneficia a los accionistas, tiene consecuencias imprevistas para el valor contable.Cuando una empresa recompra sus propias acciones, utiliza efectivo o asume deuda para reducir el número de acciones en circulación. Esto deja a la empresa con menos activos y, fundamentalmente, con un menor capital contable en el balance. Dado que el valor contable equivale al total de activos menos el total de pasivos, las recompras reducen directamente el denominador en el cálculo del ratio precio-valor contable.Por ejemplo, Apple ha gastado cientos de miles de millones en recompras en los últimos años. Esta salida de capital redujo el capital de Apple, incluso cuando su capitalización bursátil ha crecido, lo que ha resultado en un ratio precio-valor contable elevado. Irónicamente, cuanto mejor se desempeñe la empresa y genere una rentabilidad eficiente del capital, mayor puede parecer su ratio precio-valor contable, lo que puede confundir a los filtros de valor tradicionales.

Además, en una era en la que los balances se optimizan para la eficiencia del capital, reducir el capital mediante recompras puede ser una estrategia deliberada. Permite a las empresas aumentar las métricas de rentabilidad sobre el capital (ROE) y optimizar las estructuras de capital. Sin embargo, esta ingeniería financiera crea problemas para los inversores que dependen de ratios estáticos como el P/V.

Las recompras también modifican la base de capital al inflar el beneficio por acción (BPA), lo que impulsa aún más el aumento de los precios de las acciones y retroalimenta el numerador del ratio P/V. El resultado: un doble revés (subida del precio, bajada del valor contable) que activa las alarmas para los puristas del valor, pero sin un análisis contextual, estas alarmas pueden ser falsas.

Para compensar esto, los inversores sofisticados suelen realizar un seguimiento de las tendencias contables tangibles tanto antes como después de las recompras de acciones. También prefieren múltiplos de valoración más matizados, como el crecimiento precio-beneficio (PEG), la relación valor-ingresos (VE/ingresos) y el modelo de flujo de caja descontado (DCF), que no se distorsionan por las reducciones de capital.

En resumen, la recompra de acciones es una política financiera corporativa racional, pero socava la utilidad del P/B como herramienta de selección. Ignorar esta dinámica conduce a interpretaciones erróneas y a la pérdida de oportunidades en sectores de alto crecimiento y con bajo capital.

La contabilidad GAAP no refleja el valor empresarial actualOtra razón fundamental por la que los ratios P/B fallan al evaluar a las empresas tecnológicas se basa en los principios contables tradicionales GAAP e IFRS. Estas normas, diseñadas hace décadas para las economías manufactureras, tienen dificultades para reflejar la creación de valor a través de activos intangibles como software, datos y valor de marca.Bajo la normativa actual, los activos intangibles desarrollados internamente, como las plataformas de software internas o las capacidades de IA, se tratan como gastos. Este tratamiento reduce las ganancias e impide que los activos asociados se capitalicen en el balance general. Por el contrario, los intangibles adquiridos (mediante fusiones y adquisiciones) se capitalizan, pero están sujetos a amortización, lo que genera un tratamiento inconsistente y una comparabilidad distorsionada.Esta diferencia genera anomalías. Una empresa que desarrolla internamente una plataforma de software de 100 millones de dólares no experimentará un aumento correspondiente en su valor contable. Pero si adquiere una empresa similar con un sistema de software comparable, la adquisición inflará los intangibles en el balance, incluso si el valor económico es idéntico. Esta inconsistencia penaliza la innovación, a la vez que favorece las estrategias contables centradas en fusiones y adquisiciones. Como resultado, dos empresas tecnológicas idénticas pueden mostrar valores contables muy diferentes, lo que hace que las comparaciones precio-valor contable sean poco fiables o incluso absurdas. Además, pasivos como los ingresos diferidos, la compensación basada en acciones y los arrendamientos capitalizados suelen aparecer de forma desproporcionada en las empresas tecnológicas. Los ingresos diferidos, procedentes de suscripciones de software prepagadas, se contabilizan como un pasivo aunque representen ingresos futuros. De igual forma, los gastos por opciones sobre acciones reducen el patrimonio neto, lo que afecta al valor contable sin representar una salida de efectivo real. Todas estas dinámicas resultan en valores contables artificialmente deprimidos. Al combinarse con las altas expectativas de los inversores y la creciente rentabilidad, el múltiplo precio-valor contable suele dispararse, lo que hace que las acciones tecnológicas se presenten como sobrevaloradas a pesar de sus sólidos fundamentos. Esta indiferencia ha llevado a muchos inversores institucionales a descartar por completo el P/B al analizar empresas tecnológicas.La evolución de las economías basadas en el conocimiento exige un replanteamiento de las herramientas de valoración. Las métricas tradicionales deben adaptarse para captar la intensidad de los intangibles, la velocidad de la innovación y el valor del ecosistema, factores que la contabilidad de costes históricos no refleja adecuadamente. Centrarse en indicadores prospectivos como el crecimiento de la base de usuarios, la escala de datos y las plataformas de valor añadido ofrece ahora más información que las valoraciones contables retrospectivas.En conclusión, los marcos contables diseñados para empresas con una gran cantidad de activos son inadecuados para las empresas tecnológicas modernas. La creciente brecha entre el valor contable contable y el valor económico subyacente explica por qué el P/B no refleja el valor real de las empresas digitales.